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赵燕菁:启动危机增长

——一个关于功能货币的建议

更新时间:2020-03-11 16:54:41
作者: 赵燕菁 (进入专栏)  
为国家自然资源银行代央行持有的BSA定价。

   例如,建立国家建设用地指标交易市场,使得央行持有新增或改进的耕地可以在市场上定价;类似地,可以建立水资源交易市场、大气质量交易市场等。为以BSA为信用的货币提供流动性。

  

危机货币适时退出

  

   危机货币是经济衰退周期,传统的货币供给渠道失灵的替代产物。其作用就像是肠胃出现紊乱的病人,需要从静脉快速注入药物和营养一样,一旦经济恢复健康(融资需求大于资本供给),危机货币就要逐渐缩小乃至退出,BSA也从要短期项目转向超长期的项目。商业银行系统通过市场价格机制为货币寻找最优的投资者(项目),再次成为货币主要的发行渠道。

   判断经济是否恢复的一个关键指标,就是失业率。央行的货币政策要从盯住通胀转向盯住失业。一旦劳动力实现就业,危机增长的条件(要素闲置)将不复存在,增长也要随之切换回常规增长。需要指出的是,危机货币发行不必按照教科书上收回等量货币“防通胀”。“危机”本身就意味着流动性不足,在传统市场收回信用,退还各银行相应的抵押资产包,将会导致通过市场渠道供应的货币减少,引发资产价格下降和债务违约,也不利于BSA资产的市场估值。

  

BSA的发现与策划


   常规项目的选择,优先考虑的是最高的收益;危机项目的选择,优先考虑的最低的成本。显然,危机中什么要素过剩的最多,使用该要素的投资就最省。过剩的规模越大,增长的潜力就越大。

   项目选择

   BSA并不是简单的“铁公基”或“新基建”,其基本特征,应当是那些商业资本难以进入的长周期、低回报的资产。鉴于这类项目规模特别巨大,技术超级复杂,前期研究论证耗费时日。面对当前紧急状态,应当长短结合,优先选择那些前期准备时间短,可以迅速“冷启动”的项目;特别是那些能够大量使用闲置产能、库存和过剩劳动力的项目(那些需要占用大量短缺的资源,反而可能恶化目前正常经营的企业)。

   符合危机增长条件的项目包括:

   1)国家保障房计划。这一计划可以大量使用农民工,解决危机状态下的失业问题;大量消耗钢材、水泥等材料,解决危机状态下的“过剩产能”问题。更为主要的是,在中国现行财税制度下,商品房是城市公共服务的主要载体,大部分城市公共服务都需要直接或间接通过住房付费来提供。这使得住房成为所有家庭最重的资产。通过“先租后售”、“共有产权”等模式帮助新市民完成家庭重资产的配置,是使无房家庭跨入中产阶级最关键的一步,进而真正实现全面脱贫和小康社会建设。

   2)国家百万程序员/职业护士培训计划。这一计划可以缓解危机经济下毕业生的就业压力,为未来的AI和康养产业储蓄战略人才。长期以来,中国的家庭是投资人力资本最主要的部门,而家庭资本不足也就约束了现代经济对新劳动力急剧增长的需求。如果国家将人力资本培养纳入BSA,将会为未来制造业和服务业的发展提供最亟需的劳动力资产。置换家庭资本,满足现代经济对新劳动力急剧增长的需求。

   3)全球贸易冲突是帮助中国发现和筛选BSA项目最好的工具。所有外国对中国封锁的技术和产品,都应自动成为BSA的有效项目。国家需要通过一系列制度设计,向这些项目注入资本:包括通过立法宣布凡是列入瓦森纳协议和其他国家出面禁止中国获取的技术,自动失去在中国市场上的专利保护;制定国家关键性工业技术全球招标计划,通过对“卡脖子”技术进行悬赏,越过前期论证和技术准备,吸引已经完成前期技术但缺少资本的民间甚至国际人才加入BSA项目;选择最成功的风险投者跟投,降低识别技术的成本和风险。

   资产运营

   通过收购债务及其对应的资产,有助修补地方政府、企业、家庭部门资产负债表,不仅可以从根本上防止违约带来的系统性危机,而且可以快速向市场注入流动性。地方政府是固投的主要发起者,地方政府资产负债表的修复,有助于恢复市场融资需求,为重启社融,恢复供给货币的常规渠道创造条件。而通过公共服务深化改造这些资产,正是BSA项目的特征。央行可以通过升级改造,给这些次级资产(多数为BSA)重新定价。例如:

   1)收购地方政府资不抵债的公路系统后,建设可以随时获取不同车辆使用道路系统的信息(距离、路段、时间……)的监控系统,以及能够支持自动驾驶的高精地图系统,通过对流量精确收费,将道路改造为能带来稳定现金流的高价值资产。

   2)央行也可以启动“先租后售”计划,通过收购烂尾/违章项目,将其纳入BSA计划,低成本租给无房的新就业者,一定年限后出售,收回资本。协助居民部门完成城市化阶段的重资产化。

   3)在自愿的基础上,大规模收购弃耕的耕地,通过完善耕作基础设施,建立农村基础公共服务(借鉴东亚地区的农业合作组织),建立从播种到收割,从融资到销售一系列服务,使自耕农成为轻资产的国家专业佃农。

   4)世界上愿意接受人民币定价的债务和资产。

  

 功能货币的边界

  

   同任何宏观政策一样,功能货币的工具,有其适用边界的。政府表面“可以支付得起任何他想要服务和商品”,但只有在常规的货币供给渠道失灵的危机状态,功能货币才能发挥作用。一旦闲置的资产被充分动员,剩余要素不再存在,功能货币就要让位给常规货币。

   边界1:劳动力。

   危机经济的主要特征就是高失业,而这又恰是危机条件下实现高增长最主要的潜力所在。劳动力是最大的国家战略资产BSA。除了通过发现和策划BSA项目带来的就业机会,央行还应该尽快建立国家“最终雇佣者”(ELR, employer of last resort)计划,以最低工资和基本社保(BPSW, the basic public sector wage)为就业条件,大规模提供公共就业岗位,将货币尽快滴灌到市场最微观的细胞——家庭。政府就业兜底还可以和企业救助相结合,通过将《劳动合同法》中企业对员工义务的社会化,恢复劳动力市场的的弹性,减轻企业困难时期的压力。就业岗位计划可以政府提出、也可以由劳动力本人提出劳动部门核查。

   相关做法一个成功的先例,就是陈全国在新疆大规模雇佣当地劳动力进入安保领域的做法,借此一举消除了失业这一恐怖主义滋生的土壤(相当于政府通过提供就业,购买“稳定”这一公共产品),为新疆经济的恢复创造了基本条件,效果非常显著(对比车臣给俄罗斯带来的损失)。国家“最终雇佣者”计划的边界,就是充分就业。执行危机货币的央行要把常规的盯住通胀的政策转向盯住失业。一旦就业开始恢复,ELR就要退出。

   边界2:主权货币。

   危机货币的本质类似“现代货币理论”(Modern Monetary Theory,简称MMT)功能财政( functional fiscal,Abba Ptachya Lerner) 。其前提是央行拥有自主货币创造的“主权”。作为一个与美元挂钩的货币,人民币显然算不上完全的主权货币。同美联储相比,人民银行执行功能货币的空间要小得多。

   在中国人民银行的资产负债表中,最大的两个科分别是:外汇资产 21.2 万亿元,占总资产的比重为 58%;对商业银行应收债权 10.8 万亿元,占总资产的比重为30%;二者合计,占央行总资产的比重近 90%。由此可以看出,外汇是支撑央行货币信用的主要基础,这也是人民币采用联系汇率的主要原因。而若大规模执行危机货币,将意味着人民币信用基础的改变,不解决汇率形成机制问题,就有可能出现套利的风险。在确定功能货币规模时,要时刻明白汇率所决定的边界,不能简单照抄美联储(甚至日本、欧洲央行)的作业。

   中国参与全球分工,始自于与世界主流货币(美元)挂钩(1994年汇改)。在全球进入危机的时刻,也存在着世界核心货币崩溃的可能(今年7月美国数万亿企业债到期,如果不能再融资就可能出现危机)。此时,坚持与世界主流货币挂钩的风险可能更大,但这给了中国汇率改革提供落了难得的机会(国际贸易本币结算)。上个世纪全球金本位国家经济大萧条,中国由于采用银本位,不仅躲过一劫,而且一枝独秀,逆势增长,创造了民国“黄金十年”。这一经验表明,与外币脱钩(浮动汇率)未必像想象的那么可怕。

   边界3:绑定资产。

   需要指出的是,尽管本建议大量借鉴了现代货币理论MMT的一些概念和术语,但两者的底层概念却是完全不同的。在我看来,所有货币(债务)必须有对应的资产,而不是像MMT 的代表人物L. Randall Wray所说的那样,央行仅需要“敲击键盘”,就可以“购买想要的任何东西”。政府的所有负债,不能用于弥补现金流缺口(比如养老金),而是必须找到对应的资产。

   税收(人民对政府的负债)和公共资产的使用费用(变相的税收)决定了一个经济能驱动多少货币(在这个意义上,减税对于创造货币而言是适得其反),而货币经济之外的剩余要素(例如剩余劳动力)决定了货币所能拉动增长的上限。

   政府并不能“无限开支”。MMT之所以有效,不过是危机状态下的经济恰好能满足这几个边界条件(特别是存在大量的失业人口)。危机货币的原理,就是通过投资生成的资产(或闲置的资产),为投资所创造的货币提供信用。盲目的政府支出,无异于饮鸩止渴。简单的通过政府部门支出为私人部门创造的收入的游戏,有可能遗留经济隐患,诱发更顽固的经济衰退。

  

化危为机 逆势增长

  

   2020年,芝加哥大学出版社出版了 Dietrich Vollrath的新书《Fully grown : why a stagnant economy is a sign of success》。这显示有人已经开始意识到,危机与增长乃是经济的一体两面,我们所要做的,只是在危机时把增长这一面翻上来。

   广义增长

   Crisis中文的表达是“危机”,汉语中隐藏着中国智慧告诉我们,“危机”并不意味着增长必然停滞或萎缩。至少对于没有完成“公共服务深化”的发展经济体而言,危机中潜藏着巨大的增长机会。我们所需要的只是找到一种合适的增长方式——危机货币政策与危机财政政策的有效组合。

在这个意义上,危机货币就不再是简单的相机抉择(ad hoc),它是“危机增长”的关键。不仅经济,很多社会矛盾,(点击此处阅读下一页)

本文责编:陈冬冬
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