返回上一页 文章阅读 登录

超级去杠杆化,中国资本市场大裂变

更新时间:2015-03-20 14:42:43
作者: 吴迪  

  

  

(因《战略与管理:超级去杠杆化和再平衡》一书的出版,作为合著作者的笔者获合著作者的笔者获和讯财经高端访谈节目【财智书话】之约做节目推介此书。由笔者和和讯财经首席经济评论员馨月专题畅谈中国金融杠杆化,及其对房地产,股市,地方债务等资产市场的影响。【战略与管理:超级去杠杆化和再平衡】由海南出版社出版,是一本专注于金融改革和去杠杆化的精选文集。全书既给了中国金融危机的病因,也给出了解决方案。全书收录中国金融经济学界十多篇重量级研究作品。

  

   什么是杠杆?什么是泡沫?什么是去杠杆?去杠杆如何影响股市,楼市?笔者在【财智书话】里通过经济学理论,通过寓言,通过故事,旁征博引,深入浅出,为你深刻解释中国的金融密码。)

  

   下文为此次访谈之文字实录。

  

一、什么是杠杆,什么是去杠杆

     和讯网首席评论员馨月:您现在中国战略与管理研究会就职,现在我想提出一些问题,您这本书关于超级杠杆化,其实杠杆化在2008年是因为美国次贷危机才引起全方面关注,包括美联储主席,下到对冲基金操盘经理,还有普通的投资者。大家对去杠杆化还有一个相关的衍生品叫做“去杠杆化悖论”,我们其实比较熟悉。但普通群众还是难以理解,从你这一方面,想请你给我们和讯网友解读一下其中的含义。

     吴迪:超级去杠杆化这个概念产生影响的时间确实比较新。其实去杠杆化的含义很多,有很多不同的类别,但是作为我研究宏观经济的,我一般都是关注两个去杠杆化的问题。要讲明去杠杆化首先要讲杠杆是什么东西?

     讲杠杆,有一个很古老的亚里士多德的故事,相信大家都知道,亚里士多德讲过“给我一个杠杆一个支点,我可以撬起整个地球”。这就是杠杆的含义,它可以放大创造力,也可以放大破坏力。人类经济社会的杠杆是什么呢?它其实就是债务扩张,你挣钱的时候可以挣很多,回报率可以有很大,但当经济下行的时候,资产泡沫破灭的时候,亏损也会相当严重,它就是放大的一种双面刃似的东西。

     我关注的杠杆有两类,一类就是您说的那种财务杠杆,也就是对于企业来说,它的资产负债表,负债和资产的占比,这是资产负债表端的这样一个杠杆。

     还有一个杠杆就是宏观杠杆。宏观杠杆有很多数据可以观察,我比较关注一个数据,就是银行资产对GDP的占比,通过这个数据来看整个国家的宏观杠杆。

   去杠杆化的意思其实也很简单,无非就是把这个比率降低,这个比率不能太高,就像高血压一样,血压不能太低,但如果太高就会带来生命的危险。啥叫经济泡沫?经济泡沫就是资产价格太高,导致经济的宏观杠杆过高。还有一个比较流行的定义就是所谓经济泡沫指的是由于局部的投机需求(虚假需求)使资产的市场价格脱离资产内在价值的部分。它实质是与经济基础条件相背离的资产价格膨胀。这个定义不太好把握,资产内在价值,与经济基础条件相背离,这些描述太定性了,不好量化。不像我的定义,宏观杠杆的数据很好观察,容易量化。

   二、中国的杠杆都在哪,怎么来的?

     和讯网首席评论员馨月:您认为中国现在去杠杆化主要表现在哪些方面?主要的利弊又是什么呢?

     吴迪:您的问题非常好。中国的去杠杆化,当时我在2012年的时候写了一篇论文《超级去杠杆化和再平衡:浴火重生的中国经济》说咱们要进入超级去杠杆化的过程了。其实中国的去杠杆化体现在两个方面,一个是叫做资产负债表去杠杆。资产负债表的杠杆是由于中国的经济模式所造成的,因为中国在2008年之后由于全球的金融危机,导致我们主要的出口市场美国和欧洲,它们的债务压力非常严重,那个时候它们就必须要压制中国对他们的出口。中国是外向型的经济,那个时候必须找到能够从出口那里接盘的东西,工厂做的东西如果不能出口,总得有销量吧,要不就业怎么解决,所以就有一个兜底的问题。

     当时我国政府想出的兜底的办法就是做大投资这一块。但我们知道资产在资产负债表的对面就是负债,资产不断扩张也就是负债不断扩张的过程,所以,所有的这些企业都在资产负债表方面进行了一个非常大的杠杆“大跃进”,大量的举债,到现在这个时期它面临着一种资产泡沫破灭的过程,包括房地产,它的这个泡沫破灭。

     房价涨的时候,当然怎样加杠杆都有钱挣,但一旦房价不涨甚至开始破灭下行了,它所带来的危害也相当严重,所以他们现在都面临着资产负债表去杠杆化的问题,这个会引发资产负债表通缩,资产价格下沉,债务成本上升的那个比例就远远高于资产所带来的回报了。所以,它就会带来这样一个资产负债表通缩,这是去杠杆化在企业端的一个呈现。

   除此之外,去杠杆化还有在宏观层面的呈现,那就要看银行资产跟GDP的比例。我这里有一个数据,中国的银行总资产跟GDP的这样一个占比比率在2008年前的两三年内都是维持在200%左右,但2008年金融危机爆发之后,咱们的4万亿(刺激计划)出来之后,直到2012年这个比率迅速飙升到了257%,它的增速是非常惊人的,你就看到那个占比的曲线之前都是比较平缓的曲线,突然一下子就拉上去了了--有点像股票突然被庄家拉上去的感觉,而且这个比率被拉到了我国改革开放以来前所未有的水平。所以,这就有一个问题:在经济学里有一个派别叫做实证经济学,就是通过对历史数据的研究来发现经济的规律.国际清算银行做过一个研究项目,通过对现在14个发达国家在过去140年左右的这样一些债务数据和货币发行数据做了一个研究,发现了这么一个规律,一旦银行资产对GDP的占比增速过快,且达到了一个前所未有的高度,那么它预示着金融危机爆发的可能性就相当高了。所以,咱们国家在宏观经济层面的杠杆也已经到了可以引发金融危机的地步了。上面说了那么多,我认为这就是咱们去杠杆化两个表现,微观层面和宏观层面的表现,这就是我的一些看法。

   三、何为超级去杠杆化

     和讯网首席评论员馨月:这就是你的“超级杠杆化”的一个含义,从微观到宏观都有去杠杆化的必要。

     吴迪:对。超级去杠杆化是一个实证经济学的概念。从历史经验来看如果一个国家的银行总资产/GDP占比增速过快,达到了前所未有的高度,这个国家就极有可能启动超级去杠杆化。债务融资分为三种:对冲、投机、庞式。对冲融资,其收入可以支付本息。投机融资,短期内收入只能偿还利息而不能偿还本金,必须债务展期。庞式融资,收入连利息也还不上,债务不断叠加,必须再融资或变卖资产/抵押物。超级去杠杆化的触发点就是经济体融资活动中投机融资和庞氏融资比重相当大,当这个比重达到一个零界点,资产/抵押物价格会出现大面积大幅度的跳水(Haircut),坏账大面积产生,信用/债务链条全面断裂,银行遭受重创,金融危机全面爆发。实证经济学就像老中医号脉一样,超级去杠杆化就是给目前中国经济号脉的结果。

  

   再讲一个故事,更能把超级去杠杆化说明白。美国林务局曾经是一个非常高效的政府机构,然而1910年的爱达荷超级野火火灾改变了一切。那场火灾烧毁了300万英亩左右的林地,造成了至少85人丧生。此次火灾震动朝野,自此美国林务局就开始把主要精力从伐木管理上转移到了扑灭野火上来。可怕的是没有人意识到野火在林区的生态平衡中扮演着重要的角色,这些野火对于维护美国西部的林区生态健康至关重要。比如有些耐阴的林木如果没有野火定期的来清理一下就会过分增长。美国林务局数十年如一日的压制野火使得许多林区树木密度过大,一片片面积巨大的森林因此长成了超级火柴盒,一旦起火破坏力惊人。这一切终酿苦果,如今美国每年用来扑灭野火的费用高达200-1250亿美元之巨,美国成了超级野火频仍的国家。

  

经济衰退就像野火,定期出现,把那些庞氏融资或是投机融资的经济体毁灭掉,如果拼命压制经济衰退,就像拼命压制野火,最后就会酿成超级野火。2008年全球金融海啸爆发的时候,中国本来要陷入经济衰退的,但被中国政府用4万亿经济刺激计划阻止了,结果中国眼下将要面对的债务危机会是所有金融危机中最厉害的一种--超级去杠杆化。(点击此处阅读下一页)


爱思想关键词小程序
发信站:爱思想(http://m.aisixiang.com)
本文链接:http://m.aisixiang.com/data/85384.html
文章来源:爱思想首发,转载请注明出处(http://www.aisixiang.com)。
收藏