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殷剑峰:通货紧缩的成因与应对(Causes & Responses to Deflation)

更新时间:2015-03-18 00:48:54
作者: 殷剑峰  
从而进一步维持了通缩的现状。

   在我国,人口老龄化的资产价格效应和供求结构缺口效应已经显现。首先看人口老龄化对房地产市场的潜在影响。从购房的人群特征看,25岁以下一般不具有购房能力,也没有购房需求;首次购房者集中在25~44岁这个年龄段,这个年龄段的人群是住房新增需求的主要来源;45岁以上群体也会有购房行为,但这主要是改善性住房需求——这种需求不会净额增加市场需求,因为买一套房增加了需求,卖一套或者出租一套又增加了供给。值得关注的是,如图3所示,从2007年开始,我国45岁以上人口就超过了25~44岁人口。人口结构的这种变化,加上前述的房地产市场产能过剩,将对房地产市场带来长期的下行压力。其次看人口老龄化造成的供求结构失衡。由于供给弹性跟不上总需求的结构变化,不同的物价水平正在分化:其一是CPI和PPI的分化。由于CPI中包含制造业之外的服务业价格水平,而PPI主要同制造业相关,所以,在PPI持续下跌3年之久的同时,我国的CPI还保持在正增长状态。将这种分化与亚洲金融危机后通缩的情况做一对比,结果是不一样的:在那个时期,我国尚处于人口红利阶段,因此,通货紧缩表现为PPI和CPI同时负增长。其二是CPI构成成分的分化。可以看到,自2006年以来的十年间,服务类CPI的增速一直超过了非食品CPI和核心CPI的增速。

   二 应对通货紧缩的思路  

   为了防止经济陷入通货紧缩,需要保持住当前在消费、投资和金融方面呈现的积极因素,大力推动实体经济的“去杠杆”进程。具体来说,要围绕以下三个方面,既采取着眼于长期的改革措施,又采取立足当前的货币和财政政策。

   第一,实施广泛的“债转股”,减少存量负债,降低杠杆率。这是防止和治理通货紧缩的首要任务。我们之所以能够走出亚洲金融危机后的通货紧缩,其中最重要的举措就在于与各种改革措施相辅相成的“债转股”和债务清理核销。当前,需要切实加快发展各种形式的股权融资市场。我国企业负债高的一个主要原因在于股权融资渠道狭窄,为此,应该切实加快股票主板市场中的发行、过程监督和退出制度的改革,加快建设做市商发挥重要作用的场外股权融资市场,以场内和场外的股权融资置换债务融资,从而实现“债转股”。对于暂时困难、未来现金流有合理市场预期的企业和债务融资平台,应该出台政策鼓励兼并重组,利用公私合营、资产证券化等多种手段实现“债转股”。此外,利用国家新的开放政策(如“一带一路”)加快对外直接投资、推动企业走出去也是必要手段。对于未来明显不可能产生现金流特别是不符合产业发展方向和政府职能改革方向的企业和债务融资平台,应该果断清理核销,避免无效和加大系统风险的“借新还旧”。

   第二,加快金融基础设施建设,继续拓宽融资渠道,优化增量负债。为了防止出现亚洲金融危机后的“惜贷”局面,一是需要加快全社会信息系统和信用体系建设。信息不对称和信用体系欠缺是企业融资难、融资贵和银行惜贷的主要原因,降低信息不对称和提高信用评估能力可以有效增强增量资金的融资效率。当前,应该加快建设包括银行系统、公安系统、工商系统等在内的统一数据信息平台,打造覆盖全社会的信息和信用体系。同时,合理合法开放公共数据源,鼓励信用中介机构的发展。二是推动债券市场改革和发展。相对于其他债务融资品种,债券的融资成本较低,期限较长,是降低偿债压力的重要工具。为推动债券市场健康和快速发展,应该将目前分辖于人民银行、发改委和证监会的分割的债券市场打造成一个统一的互联互通的市场,统一改革债券发行制度、债信评估制度等基础性市场制度,统一市场的发行主体和交易主体,避免刚性兑付。三是在适度监管的基础上鼓励非正规金融的发展。对于面广量大、对稳定和扩大就业具有重要作用的小微企业,典当、小贷、担保、融资租赁、商业保理等类金融机构是主要的融资渠道,应该在合理监管、防范进一步风险累积的基础上,以包括财税政策在内的政策措施鼓励其发展。

   第三,实施更加有效的宏观经济政策,加快关键产业领域的改革,稳定和扩大总需求。实施积极的财税政策。积极的财税政策首先是通常意义的扩张财政政策,即适度扩大国债的发行规模和财政赤字。2008年国际金融危机之后,我国的财政政策呈现出顺周期的特点,国债存量规模与GDP之比、国债存量在实体经济全部负债的比重持续下降。这不符合财政政策应该在经济衰退时扩张、在经济繁荣时收缩的逆周期原则。适度加大国债发行力度不仅可以优化实体经济负债结构,也是稳定总需求的要求。积极的财税政策还包括税收刺激政策,与扩张财政政策相比,这一政策更加强调市场的决定性作用,也更具有精准发力的效果。适度降低消费环节和投资环节的税率,既可以起到直接稳定和扩大消费需求和投资需求的效果,又可以通过支持信用中介机构、类金融机构和小微企业的发展,稳定就业和收入,从而间接扩大消费和投资需求。实施稳健的货币政策,其含义是“该出手时要出手”,应该及时采取降准、降息的措施。否则,一旦陷入通货紧缩,货币政策将首先丧失效力。加快关键产业领域的改革,形成新的投资需求。只要体制改革能够切实展开,不仅养老、医疗、教育等第三产业的领域投资需求旺盛,即使是第二产业中看似夕阳的产业也具有潜在、巨大的投资需求。

   至于人口老龄化形成的长期通货紧缩压力,从国外的实践看,除了鼓励生育和移民之外,尚没有十分有效的宏观政策手段。人口问题归根到底需要由人口政策予以解决,因此,全面放开二胎生育政策,甚至采取鼓励二胎生育的措施,将是解决人口问题的根本出路。


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本文责编:郑雷
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