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易纲:再论中国金融资产结构及政策含义

更新时间:2020-11-23 12:03:20
作者: 易纲 (进入专栏)  
2018年,人民银行会同银保监会、证监会、外汇局发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》,为行业规范发展创造了基础性制度环境。

   四是宏观杠杆率上升较快。在债权类融资快速增长、股权融资增长较为缓慢、股票与GDP之比下降的背景下,全社会债务水平上升加快。宏观杠杆率(总债务/GDP)从2008年末的145.4%上升至2018年末的248.7%,累计上升超过100个百分点。尤其是企业部门杠杆率快速上升,2016年末一度升至159.8%,在全球处于较高水平。

   国内主体持有的国外金融资产增长放缓,金融市场双向开放程度提高。2018年末,国内主体持有的国外金融资产总额为50.3万亿元,是2007年末的3.01倍,年均增长10.5%,比1991年至2007年年均增速低18.1个百分点。这一变化主要受到国际储备资产与GDP之比下降的影响。2003年之后的较长一段时间里,我国呈现大额双顺差格局,外汇大量流入,外汇储备持续增长。近年来我国国际收支趋于平衡,人民币汇率弹性明显增强,加之美联储逐步退出量化宽松政策,外汇流入减少,外汇储备规模在2014年之后的两年多有所降低,之后基本保持稳定。2018年末,储备资产与GDP之比为23.7%,较2007年末降低了17.8个百分点。

   企业部门在境外的直接投资和证券投资增长则呈现亮点。这一变化体现出2008年以来金融市场双向开放取得较大进展。2007年至2018年末,直接投资和证券投资年均增长30.2%,合计占GDP比重为17.9%,较2007年末提高14.5个百分点。

   国外主体持有的中国金融资产较快增长。在我国金融市场双向开放背景下,2018年末,国外经济主体持有的中国金融资产较2007年末年均增长12.5%。在股票市场双向开放方面,2014年和2016年我国分别启动了“沪港通”和“深港通”,为内地与香港相互买卖股票提供了便利。A股先后被纳入明晟(MSCI)、富时罗素和标普道琼斯等国际指数。取消合格境外投资者(QFII/RQFII)的投资额度限制。在债券市场双向开放方面,不断扩大境外投资者范围,取消投资额度,并启动“债券通”。我国债券先后被纳入彭博巴克莱全球综合指数、摩根大通全球新兴市场多元化指数。在金融市场双向开放的过程中,顺应国际市场的需求,2008年以来先后与39个国家和地区中央银行和货币管理当局签署了双边本币互换协议。随着人民币国际地位的提升,2015年,IMF决定将人民币纳入SDR货币篮子。此外,金融市场基础设施和金融法制不断健全,也为金融市场在扩大双向开放过程中的安全稳定运行提供了保障。

  

   中国金融资产:分部门视角

  

   为更清晰地观察2008年至2018年中国金融资产结构出现的变化,本节从分部门的视角,进一步对居民、企业、政府、金融机构和国外等五部门的金融资产和负债结构分别进行分析。表2至表6分别给出了上述五个部门1995年、2007年和2018年金融资金来源(负债)和运用(资产)的测算结果。其变化主要表现在:

  

   居民部门的资产结构更加多元

  

   随着资管业务迅速发展,居民部门持有的理财、信托、基金等资产规模快速增长。2018年末,居民部门特定目的载体总额自2007年末以来年均增长27.6%,占资金运用总额的比重达17.2%,较2007年末上升11.9个百分点。投资渠道的多元化使居民资产配置不再高度集中于银行存款。2018年末,存款占资金运用总额比重为54.4%,虽仍占一半以上,但较2007年末降低了5.8个百分点。由于股票资产增长较慢,2018年末居民部门持有股票占比(本节所称占比均指与合计资金之比,各项占比之和为100%)较2007年末降低了5.9个百分点。

   在居民金融资产多元化发展的同时,居民部门金融负债上升较快。2007年至2018年,居民部门贷款余额由5万亿元升至53.6万亿元,年均增长24.1%,主要是个人住房贷款增长较快。与贷款快速上升相对应,这一期间居民部门的杠杆率也出现较快上升,2018年末较2007年末上升了41.4个百分点。2018年,居民部门金融资金运用和来源总额分别为144.5万亿元和54.7万亿元,居民部门资金净供给为89.8万亿元,是唯一的金融资金净供给部门。不过由于居民部门资金来源(负债)增长快于资金运用(资产)(2018年较2007年资金来源和资金运用年均分别增长24.3%和14.7%),居民部门资金净供给的增长总体上是放缓的(详见表2)。

表2  居民部门金融资金来源和运用  单位:万亿元、%

注:表2至表6中的占比均指与合计资金之比,各项占比之和为100%。由于四舍五入的关系,各分项之和可能不等于对应总计数。数据来源:中国人民银行资金流量核算、金融账户资产负债核算。

  

   企业部门股票融资占比下降,跨境投融资稳步增长

  

   2018年末,企业部门资金运用和来源总额分别达129.5万亿元和183.3万亿元,较2007年末年均增长12.9%和11.4%。企业部门是金融资金的最大净融入部门。从资金来源结构看,贷款仍是企业的主要资金来源,总体呈现较快增长。随着债券市场的发展,企业部门债券融资快速增长,2008年至2018年间,债券融资占比累计提高了9.4个百分点。企业部门股票融资增长放缓,2018年末股票市值占比较2007年末下降了28个百分点。

   在金融市场双向开放程度提高的背景下,企业充分利用境内、境外两个市场、两种资源,跨境投融资规模稳步增长。2018年末,企业部门国外金融资产和负债(直接投资和其他对外债权债务项下资金运用和来源)总额分别达17.1万亿元、21.9万亿元,是2007年末的9.5倍、3.3倍(详见表3)。

表3  企业部门金融资金来源和运用  单位:万亿元

注:由于四舍五入的关系,各分项之和可能不等于对应总计数。数据来源:中国人民银行资金流量核算、金融账户资产负债核算。

  

   政府部门由金融资金的净供给者变为净需求者

  

   2018年末,政府部门金融资金运用和来源总额分别为38万亿元和49.4万亿元,较2007年末年均增长7.2%和20.8%,后者增长明显快于前者。政府部门资金运用和来源之差由2007年末的11.5万亿元下降至2018年末的-11.4万亿元。从资金来源看,政府债务和社保收入等增加较快,2018年末,债券、保险准备金和贷款余额,分别占政府部门资金来源总额的67.6%、18.1%和13.7%,较2007年末年均分别增长19.1%、20.9%和32.8%。近年来,随着政府债务管理更趋严格、规范,政府部门贷款余额下降。2018年末,政府部门贷款余额较2016年末下降了19%。政府部门对地方平台及一些企业还有一部分“隐性负债”,基于会计记账原则,不体现在政府部门的金融资金来源和运用表中。从资金运用看,政府部门持有的股票从2007年末的11.6万亿元下降到2018年末的2万亿元,主要是在股权分置改革后,限售法人股陆续解禁,通过市场出售、转给国有企业或融资平台等,政府部门直接持有的股权明显减少(详见表4)。

  

表4  政府部门金融资金来源和运用 单位:万亿元、%

注:由于四舍五入的关系,各分项之和可能不等于对应总计数。数据来源:中国人民银行资金流量核算、金融账户资产负债核算。

  

   金融机构贷款较快增长,债券投资规模明显上升

  

   2018年末,金融机构资金运用和来源总额分别为374.4万亿元、384.4万亿元,较2007年末年均增长17.1%和16%。从资金来源结构看,存款仍然是金融机构的主要资金来源。2018年末,存款占资金来源总额的比重为49.8%,较2007年末下降6.1个百分点。债券融资增长较快,2008年以来年均增长14.8%。

   从资金运用结构看,发放贷款是银行扩张资产负债表的主要方式,占比有所上升。2018年末,银行贷款总额达165.6万亿元,较2007年末年均增长17.7%,占资金运用总额的比重为44.2%。同时,债券投资规模明显上升。2018年末,债券投资余额达82.5万亿元,较2007年末年均增长19.2%,增速超过了贷款,占资金运用总额比重为22%(详见表5)。

表5  金融机构资金来源和运用 单位:万亿元、%

注:由于四舍五入的关系,各分项之和可能不等于对应总计数。数据来源:中国人民银行资金流量核算、金融账户资产负债核算。


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本文责编:陈冬冬
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