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李迅雷 高瑞东:从广义财政角度看中国经济回暖原因及未来空间

更新时间:2017-08-27 17:28:20
作者: 李迅雷   高瑞东  

   如果说2016年的经济走稳主要是靠政策扶持下楼市加杠杆和小排量汽车的税收优惠的话,那么,今年这两大政策因素都已经大大减弱了,为何经济依旧维持稳中趋升的走势?外需的改善恐怕只能解释部分原因,我们认为,2016广义财政支出大幅增加可能是被忽视的一大重要因素,而且,财政投入对拉动经济增长存在一定的时滞,正如PPI的回升对民间投资增速的提升存在一定时滞一样。本文提出广义财政支出这一概念,并以此来分析它与经济增长的关系,以及未来广义财政支出继续发挥作用的条件与空间。

  

一、为何我国财政赤字率总是波澜不惊

  

   财政政策是公认的提振总需求的有力手段,尤其是在金融危机时期,以及内外部需求大幅波动的时期。但通过对比金融危机时期各国的赤字率可以发现,无论是美、日、欧等发达国家,还是印度、俄罗斯、巴西等发展中国家,财政政策力度都比我国要大得多。美国金融危机时赤字率一度突破10%,即便是其经济复苏强劲的今天,赤字率仍有4%。此外,俄罗斯和巴西在应对外需骤减时,赤字率也分别突破了6%和10%。

   反观我国,无论是在金融危机时期,还是在经济下行的新常态,财政部口径和IMF口径的赤字率均仅在0%-4%之间波动。根据每年两会政府工作报告对当年财政政策的提法,在2009年之前的持续四年的稳健财政政策时期,赤字率仅为1%左右。2009年之后,虽然财政政策转向积极,但赤字率也仅在2%-4%之间徘徊。那么,在投资占拉动经济主导地位的中国,如何能做到赤字率如此之低而且如此平稳?

  

二、构建狭义与广义财政支出

  

   要回答上述问题,首先需要剖析我国财政支出的结构。我国财政整体其实包含四本预算,一是一般公共预算;二是政府性基金预算;三是国有资本经营预算;四是社会保险基金预算。大家平时所称的财政支出,只是指一般公共预算支出,我们的官方赤字率其实只是一般公共预算赤字。

   政府性基金预算赤字和国有资本经营预算赤字并未包含在官方赤字率中,尽管政府性基金预算是地方政府的重要收支来源,而且额度非常巨大。以2016年为例,全国政府性基金支出达到了4.69万亿,规模达到一般公共预算支出的24.8%,其中国有土地使用权相关支出占到政府性基金预算的80%左右,主要用于土地开发,城市和农村的基础设施建设,以及支付地方政府土地储备专项债券等。因此,非常有必要将政府性基金预算纳入整体财政支出及赤字考虑范畴。

   首先定义:

   “狭义财政支出”=“一般公共预算支出”(包含国债和地方一般债券融资支出)

   + “全国政府性基金支出” (包括地方政府专项债券融资支出)

   +“国有资本经营预算支出”

   因为社保基金预算主要涉及社会保险费收支情况,故暂不放入定义范畴。这里狭义财政支出只是统计了政府所谓“预算内”和“预算外”的支出情况,但我国的现实情况是,很多准政府机构出于拉动经济增长、促进基建投资和推动重点项目的目的,依赖准政府信用,通过各种方式进行投融资,这其中既有向金融机构发债,也有直接从央行融资。准政府机构性质尤其突出的是政策性金融机构和地方融资平台。鉴于此,非常需要构建更加“广义的财政支出”以囊括更加全面的政府财政支出项目。

   “广义财政支出”=“狭义财政支出”

   +“城投债融资支出”

   +“政策性银行金融债融资支出”

   +“抵押补充贷款融资支出”(PSL)

   +“铁路建设债融资支出”

   +“专项建设债券融资支出”

   在“狭义财政支出”基础上所加上的支出项目,无一例外地都属于享有准政府信用并投向基础设施和基础产业相关领域,因为难以统计这些支出项目的具体支出时间和进度,所以只能“以收定支”,假设支出与收入的节奏是完全吻合的。下面是这些支出相对应的收入。

   一是城投债。人大批准的地方政府债券和专项债券并不能满足地方政府的融资需求,所以城投债便成为为地方政府基建融资的重要手段,2016年城投债净发行额高达1.3万亿元。

   二是政策性金融债。国开行,农业发展银行与进出口银行,通过国家信用发行金融债券融资(金融债券风险权重为0%),以支持基础设施、基础产业等国家重大项目。以国开行为例,2015年其通过金融债融资1.1万亿元;贷款投向方面,铁路占比8.1%,公路占比17.5%,电力占比8.8%,公共基础设施占比13.4%,棚户区改造占比14.7%,石油石化占比6.6%。在当前经济下行时期,商业银行受制于顺周期和行为短期化的特性,放贷意愿不强。而开发性金融定位于中长期贷款业务,具有较强的逆周期和稳增长的功能。

   三是中国铁路建设债券。原铁道部以及现在的中国铁路总公司是发债主体,融资主要用于铁路建设,鉴于铁路具有非常强的基础设施属性,国务院批准铁路建设债券为政府支持债券,并曾对2011-2013年铁路建设债券的机构投资人给予税收优惠。

   四是抵押补充贷款(PSL)。PSL是央行在2014年创设的货币政策新工具,是再贷款的一种方式,旨在支持棚户区改造等项目。其中,国开行专项用于发放棚户区改造贷款、城市地下综合管廊贷款等两类贷款;进出口银行专项用于发放“黑字还流”(境外人民币贷款)、军品贷款、国际产能合作和装备制造合作(含核电、铁路)、“一带一路”等四类贷款;农业发展银行专项用于发放重大水利工程过桥贷款(国家172项重大水利工程)、水利建设贷款、棚户区改造贷款、农村公路贷款等四类贷款。2016年央行共发行PLS 9714亿元,2017前七个月人民银行对三家银行净增加PSL共583亿元,7月末 PLS余额为24694亿元。

   五是专项建设债券。作为“稳增长”的主要政策工具之一,专项建设债是指由国开行、农发行向邮储银行定向发行的专项债券,由财政贴息90%,类似于准国债。资金用途定向为专项建设基金,该基金再用于项目资本金、股权投资和参与地方投融资公司基金。使用资金的企业每年仅需承担1.2%的成本,期限长达10年-20年。专项建设基金从2015年8月开始每个月分批投放,共计8000亿元;2016年上半年按季已发放两期,规模1万亿元。

   这五种收入对应的支出,均是由中央加杠杆或者地方政府加杠杆,将资金投向基建等领域,投向实体经济。其中,PSL和专项建设债券则是央行货币政策财政化的标志,这其中既体现了地方债务率高企的无奈,也有提高资金使用效率的初衷。

   图4显示了广义财政支出分项占比,我们可以发现,整体上城投债与政金债占比较高,2014年底启动的PSL与2015年下半年启动的专项债规模也较大。这五项支出占到广义财政支出的3%-36%,占比较高的两个阶段分别是2014年上半年,以及2015年下半年到2016年上半年。

   从图5也可以看出,这两个时期广义财政支出同比增速远快于狭义财政支出同比增速。主要原因为2014年一季度GDP增速从2013年7.7%的平台滑落至7.4%,政府稳增长力度加码所致,这期间城投债和政金债额度大幅增加。此外,2015年下半年经济回落势头加快,三季度GDP首次跌至7%以下,促使政府推出万亿级别专项建设债权等稳增长措施。

  

三、广义和狭义“赤字率”

  

   通过计算广义和狭义的财政赤字与GDP的比值,得到广义和狭义财政的赤字率——官方和狭义赤字率分别是3%和2.8%,见图6。

   广义财政赤字率从2010年开始缓慢上升,2012年达到一个高点,2013年稍微回落后,2014年开始一路飙升。赤字率不断上升的背后,是日渐疲软的经济增长态势。我国GDP增速在经过金融危机强刺激之后一直回落,虽然2012年触底回升,但随后继续缓慢下行。避免经济硬着陆的关键支撑,就是与财政支出紧密相连的基建投资的平稳增长,如图7所示。

   相较而言,狭义财政赤字率要小于官方赤字率,这主要得益于结转结余资金与中央预算稳定调节基金在财政支出压力较小的年份的沉淀,然后在支出压力较大的年份集中释放,起到跨期调节的作用。2015和2016年的“结转结余及调入资金”分别高达8055亿元和7271亿元,原因就是2010-2014年期间大量的预算结余,从而平滑了后两年的财政赤字。

   “狭义财政赤字”=“狭义财政支出”— “狭义财政收入”

   =“狭义财政支出”—(“一般公共预算收入”+“政府性基金收入”

   + “国有资本经营预算收入” + “结转结余及调入资金”)

   “广义财政赤字”=“广义财政支出”—“广义财政收入”

   其中,可以用“狭义财政收入”代替“广义财政收入”进行计算,因为政府或政府融资平台通过城投债、政金债、铁路债、PSL以及专项建设债券五种方式获得资金的过程,是利用准政府信用或平台信用向市场或者央行融资而得到的收入,类似于政府通过国债进行融资,并非实际收入。此外,鉴于中央预算稳定调节基金每年调出和补充额度差距不是很大,所以未列入计算。

   此外,本文广义财政赤字的计算过程中未包含以下三项内容:

一是未包含截至2014年底地方政府通过银行贷款、融资平台等非债券方式举借的14.(点击此处阅读下一页)

本文责编:陈冬冬
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文章来源:首席经济学家论坛
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